ステーブルコイン発行体がRWA決済において果たす役割

トークン化されたRWA取引のほとんどは、法定通貨や銀行送金ではなく、ステーブルコインで決済されます。そのため、ステーブルコイン発行体は暗号資産取引の利便性のためだけでなく、RWA市場インフラの機能的な一部となっています。また、これはRWAの決済が少数の発行体、主にTether（USDT）とCircle（USDC）に大きく依存していることを意味します。これら2社は、rwa.xyzやDeFiLlamaなどの情報源が追跡するステーブルコイン供給量の大部分を占めています（数値はスナップショットです。最新の日付についてはトラッカーを確認してください）。RWA活動がこれほど少数の決済カウンターパーティに集中している場合、発行体レベルの問題が、その発行体とは無関係のRWA商品に波及する可能性があります。

ここでいう「決済レイヤー」の意味

決済とは、実際に価値が移転するステップです。RWA取引（トークン化されたファンドへの申込み、トークン化された債券の購入、ポジションからの償還）において、投資家は通常、発行体またはプラットフォームにステーブルコインを送り、出口でそれを受け取ります。ステーブルコインは投資そのものではありません。これは取引の瞬間に移動する媒体であり、銀行送金が伝統的な証券購入を決済する際に、証券そのものではないのと同様です。

この役割は単純に聞こえますが、ステーブルコイン発行体をRWA活動の大部分の取引チェーンに直接組み込むことになります。たとえその発行体自身のビジネスとは無関係な商品であってもです。これがステーブルコイン発行体の準備金側とどのように関連するかについては、 RWAとステーブルコインの成長が連動する理由をご覧ください。これは発行体の準備金とトークン化された米国債がどのように重なるかを考察しています。本稿では、決済の仕組みと集中リスクに特に焦点を当てます。

なぜ少数の発行体が過大な重要性を持つのか

ステーブルコインの供給は集中しています。USDTとUSDCは、DeFiLlamaやrwa.xyzなどのトラッカーが公表する数値に基づくと、流通価値でステーブルコイン市場の大部分を占めています。この集中は、ネットワーク効果、取引所への上場、DeFiやRWAプラットフォームとの統合の深さなど、通常の理由で存在します。しかし、実際の結果として、多くの無関係な商品やプラットフォームにわたるRWA決済活動の大部分が、わずか2、3社のインフラを通過することになります。

これは現在の市場の構造的な特徴であり、特定の商品の欠陥ではありません。つまり、RWA商品の独自のリスク（信用、市場、流動性）を評価する投資家は、そのリスクが明確に開示されているかどうかにかかわらず、取引の下層にある発行体リスクの層にも暗黙のうちにさらされていることになります。

集中リスクが実際にどのように現れるか

この文脈での集中リスクは、RWA商品自体の信用リスクや市場リスクと同じではありません。これは、原資産ではなく決済レイヤー自体が混乱するシナリオで現れます。

• ステーブルコインが参照価値から一時的にでもペッグを外れると、その時点でそのステーブルコインで取引されるすべてのものの決済価格が歪む可能性があります。
• 規制措置により、発行体が特定の管轄区域で事業を行う能力が凍結または制限され、プラットフォームやユーザーが依存していたオンチェーン決済経路が遮断されます。
• 発行体の準備金構成に疑問が生じ、ステーブルコインの市場価格がまだ動いていなくても、償還に対する信頼が低下します。
• プラットフォームが購入と償還を単一のステーブルコインに依存している場合、そのステーブルコインが使用不能になったり大幅に割引されたりすると、ボトルネックが発生します。

これらのシナリオのいずれも、RWA商品の原資産自体に問題が発生する必要はありません。リスクは商品の1つ下の層、決済経路そのものに存在します。

決済集中の概要

これがユーザーにとって意味すること

実用的な要点は、RWA商品を評価する際に2つの質問を分離することです。原資産のリスクは何か、そしてその資金調達と償還に使用される経路のリスクは何か。適切に引受されたプライベートクレジットポジションや適切に構成されたトークン化ファンドは、決済レイヤーのリスクを排除しません。また、決済レイヤーのリスクは原資産の品質について何も語りません。プラットフォームが購入と償還にどのステーブルコインを使用しているかを確認し、その発行体の透明性レポートを読むことは、合理的な追加ステップです。 RWAのKYC、適格性、適合性 に概説されているのと同じ規律が、商品自体だけでなく決済経路の理解にも適用されます。この集中は、 ステーブルコイン経路に基づくクロスボーダーユースケースにも重要です。そこでは、決済レイヤーが投資だけでなく取引を運びます。

RWA商品とそのドキュメントがどのように整理されているかは、 BiFu RWAページでご確認いただけます。

FAQ

RWA商品に投資するためにステーブルコインを保有する必要がありますか？

ほとんどの場合、はい。RWAポジションの資金調達と償還は、通常、直接の法定通貨送金ではなくステーブルコインを通じて行われますが、正確な資金調達オプションは特定のプラットフォームと商品によって異なります。承認された資金調達方法については、商品またはプラットフォームのドキュメントを確認してください。

ステーブルコイン決済リスクはRWA商品自体のリスクと同じですか？

いいえ。決済リスクは、ポジションに資金を出入りさせるために使用されるステーブルコイン経路に関連します。一方、商品自体のリスクは、信用リスクや市場リスクなどの原資産に関連します。健全な原資産は決済レイヤーのリスクを排除せず、決済レイヤーの安定性は原資産の品質について何も語りません。

主要なステーブルコイン発行体に問題が発生した場合、RWA決済はどうなりますか？

問題の性質と、そのステーブルコインが関係するプラットフォームでの決済にどの程度広く使用されているかによって異なります。少数の発行体がステーブルコイン供給の大部分を扱っているため、発行体固有のイベントは、多くの無関係なRWA商品にわたって同時に決済に影響を与える可能性があります。そのため、発行体の集中をそれ自体として理解する価値があります。

すべてのステーブルコインはRWA決済に同等に使用されていますか？

いいえ。USDTとUSDCは、rwa.xyzやDeFiLlamaなどのトラッカーによると、流通供給量でステーブルコイン市場の大部分を占めており、プラットフォームは一般的にすべてのステーブルコインではなく、限られたセットをサポートしています。特定のプラットフォームがどのステーブルコインを受け入れているかを確認してから、特定のものがサポートされていると想定してください。

関連資料

• RWAとステーブルコインの成長が連動する理由。
• ステーブルコイン vs トークン化マネーマーケットファンド。
• RWAとクロスボーダー送金のユースケース。