スイスのDLT法：FINMAがトークン化資産をどのように規制するか

スイスは、トークン化資産に対する規制アプローチにおいて長い歴史を持ち、その基盤は2つの柱で構成されています。1つは、分散型台帳技術に対応するためにスイス既存法を改正したDLT法、もう1つは、トークンを発行に使用された技術ではなく、経済的に何を表すかによって分類するFINMAの実務です。その結果、トークン化証券は、技術固有の追加要素がいくつか重なるものの、基本的には他の証券と同様に扱われる枠組みが生まれました。この記事は一般的な教育目的の概要であり、法的助言を提供するものではありません。スイスの金融規制は進化し続けているため、最新の要件は公式情報源で確認する必要があります。

DLT法が実際に変えたこと

スイスのDLT法は、2021年から段階的に施行されましたが、単独の暗号資産法ではありません。これは、スイス法典（債務法）や金融市場インフラ法など、既存の複数の法令に対する一連の修正であり、並行する法制度を創設するのではなく、スイスの既存の法体系内に分散型台帳技術のための余地を設けることを目的としています。

トークン化されたRWA商品にとって最も重要な変更点は次の2つです。

• 台帳ベースの証券。 スイス法は現在、紙の証券や従来の仲介証券記録を必要とせず、分散型台帳上で完全に作成、保有、移転できる証券のカテゴリーを認めています。これにより、トークン化証券はスイス民法上の明確な法的根拠を得て、多くの法域がまだ間接的にしか扱っていない問題、すなわち、ブロックチェーン上のエントリとしてのみ存在する証券を「所有する」ことが法的に何を意味するのかという問いに答えています。
• DLT取引施設ライセンス。 金融市場インフラ法は、分散型台帳技術を利用する取引所のための新たな認可カテゴリーを創設するよう改正され、認可を受けたプラットフォームは、従来は別々の仲介機関にあった取引、決済、カストディ機能を統合できるようになりました。

これらの変更はいずれも、スイスの既存の証券法、銀行法、または集団投資計画法を置き換えるものではありません。両方とも、既存のシステムへの追加として構築されており、これは、新しい技術のために別個のルールブックをゼロから作成するのではなく、確立された法律を新しい技術に適応させるという、より広範なスイスの規制哲学と一致しています。

FINMAの分類アプローチ

スイスの金融市場監督機関であるFINMAは、「同一リスク、同一ルール」の原則を適用しています。つまり、まずトークンの経済的機能を評価し、その機能をすでに規律している金融市場法を適用します。FINMAのガイダンスは、トークンが何をするように設計されているかに基づいて、トークンを重複する可能性のあるカテゴリーに分類します。

トークンは複数のカテゴリーの特徴を組み合わせることもでき、FINMAは単一のラベルではなく、その組み合わせに基づいて評価します。これは、「外観ではなく実質を見る」という論理であり、 EUにおけるMiCAのトークン化証券の扱い や FSAの下での日本のアプローチにも見られます。技術は根底にある法的請求権を変えるものではありません。

トークン化RWA商品の位置づけ

トークン化された債券、ファンド持分、または株式請求権として構成されたRWA商品の場合、FINMAの資産トークン分類が該当します。つまり、その商品は、同種の伝統的な証券募集と同じ実質的要件を満たすことが期待されます。すなわち、目論見書または免除分析、それを販売する事業体のライセンス、そして、その構造が投資家の資本をポートフォリオにプールする場合には、スイスの集団投資計画規則の適用可能性などです。

DLT法の台帳ベース証券の枠組みは、トークン自体の発行と移転の法的仕組みを簡素化できますが、根底にある証券法の分析を排除するものではありません。トークン化されたプライベートクレジット証書は依然として債務証書であり、トークン化されたファンド持分は依然として集団投資です。根底にある請求権を読み解くことは、 RWA商品の背後にあるSPV構造を理解することと同様に、それをトークンがラッピングしているという事実よりも重要です。

スイス関連商品に依拠する前に確認すべきこと

いくつかの実践的な質問は、スイス関連のトークン化RWA商品をこの枠組みの中に位置づけるのに役立ちます。

1. 発行者はトークンを支払、ユーティリティ、または資産トークンとして分類していますか？また、その分類はトークンが実際に約束する内容と一致していますか？
2. 資産トークンの場合、どの証券、銀行、または集団投資の認可が適用され、発行者または販売者はそれを保持していますか？
3. トークンはDLT法の下で台帳ベースの証券として構成されていますか？また、それは所有権と移転の記録方法にどのような意味を持ちますか？
4. 商品がプラットフォームで取引される場合、そのプラットフォームはDLT取引施設ライセンスを保持しているか、または別の認可の下で運営されていますか？
5. 正式な募集書類はどこにありますか？また、それらはカストディ、評価、および償還をマーケティング説明とは別に扱っていますか？

トークン化資産のための規制枠組みが存在することは、それ自体では特定の商品が健全であることを確認するものではありません。それは、商品がどのように発行され販売されるかに監督上の枠組みが適用されることを確認するものです。信用リスク、市場リスク、流動性リスクを含む商品レベルのリスクは、依然として正式な書類から評価されなければなりません。Bifuでは、RWA商品ページは、商品説明とともにそのような文書を提示するように構築されています。現在のラインナップは、 Bifu RWAページでご確認いただけます。

FAQ

スイスには、暗号資産とトークン化資産のための独立した法律がありますか？

独立した法律はありません。DLT法は、単一の新しい法令ではなく、スイス債務法や金融市場インフラ法を含む既存のスイス法に対する一連の修正であり、トークン化資産を並行する体制ではなく、スイスの既存の法的枠組み内に維持します。

FINMAはトークンが証券かどうかをどのように判断しますか？

FINMAは、トークンのラベルではなく経済的機能を評価し、トークンが表す請求権や権利に基づいて、支払、ユーティリティ、資産、ステーブルコインなどのカテゴリーに分類します。負債、株式、または収益の請求権を持つトークンは、一般的に資産トークンとして扱われ、証券として規制されます。

台帳ベースの証券とは何ですか？

台帳ベースの証券は、スイスのDLT法が債務法の下で創設したカテゴリーであり、証券を紙の証券や従来の仲介記録ではなく、分散型台帳上のエントリを通じて法的に作成、保有、移転することを可能にします。

スイスのDLTライセンスは、トークン化商品のリスクを低減しますか？

いいえ。DLT取引施設ライセンスまたはFINMA認可は、プラットフォームまたは発行者がその特定の活動についてスイスの監督枠組みの下で運営していることを確認しますが、個々の商品の信用品質、流動性、またはパフォーマンスを評価または保証するものではありません。

このコンテンツは教育目的のみであり、財務、投資、法律、税務、または取引に関する助言を構成するものではありません。RWA商品にはリスクが伴い、元本を失う可能性があります。参加する前に、必ず商品文書とリスク開示事項を確認してください。

関連資料

• 比較する： EUのMiCAフレームワークがトークン化証券をどのように扱うか。
• 参照： 日本のFSAが異なる法制度の下でトークン化証券にどのようにアプローチするか 。
• 基本から始める： RWAとは何か、そしてそれがなぜ確実なリターンの資産運用ではないのか。