ผลตอบแทนพันธบัตร Bund ที่แท้จริงกับการกระจายตัวของหุ้นยุโรป: หลักฐานจาก UBS

เมื่อวันที่ 17 ที่ผ่านมา 2024 นักวิเคราะห์ของ UBS ได้ชี้ให้เห็นโดยตรงว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่เพิ่มสูงขึ้นกำลังกดดันการประเมินมูลค่าหุ้นในยุโรป โดยยืนยันว่ากลไกการส่งผ่านจากการปรับราคาหนี้สาธารณะไปยังราคาหุ้นนั้นแน่นหนากว่าในไตรมาสก่อนหน้านี้ ข้อสรุปนี้ยังคงเป็นจริงตราบใดที่ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ไม่เข้าแทรกแซงด้วยการลดอัตราดอกเบี้ยอย่างไม่คาดคิด ซึ่งจะทำให้ความเชื่อมโยงระหว่างอัตราผลตอบแทนและหุ้นขาดออกจากกัน และทำให้การอ่านค่าผลกระทบของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรต่อการจัดสรรพอร์ตการลงทุนในปัจจุบันอ่อนแอลง

เกณฑ์อัตราผลตอบแทนพันธบัตร Bund ที่แท้จริงและความอ่อนไหวของภาคส่วน

บันทึกวิจัยของ UBS เกี่ยวกับหุ้นยุโรปและอัตราผลตอบแทนพันธบัตรนั้นขึ้นอยู่กับกลไกเฉพาะ: อัตราผลตอบแทนที่แท้จริงที่เพิ่มสูงขึ้นจะกดดันการประเมินมูลค่าหุ้นอย่างรุนแรงที่สุดในภาคส่วนที่กระแสเงินสดในอนาคตอยู่ไกลและมีโครงสร้างคล้ายหนี้ เช่นสาธารณูปโภคและอสังหาริมทรัพย์ คำถามเชิงปฏิบัติสำหรับผู้อ่านไม่ใช่ว่าอัตราผลตอบแทนมีความสำคัญหรือไม่ — มันมีความสำคัญ — แต่อยู่ภายใต้เงื่อนไขใดที่สัญญาณดังกล่าวกลายเป็นสิ่งที่สามารถนำไปปฏิบัติได้มากกว่าเป็นเพียงสัญญาณรบกวน

หลักฐานที่แข็งแกร่งที่สุดจากรายงานชี้ไปที่ผลกระทบของเกณฑ์: เมื่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตร Bund อายุ 10 ปีเคลื่อนไหวเหนือศูนย์ในแง่จริง ความสัมพันธ์กับการปรับลดลงของหุ้นในภาคส่วนที่อ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ยจะแน่นหนาขึ้นอย่างที่สามารถวัดได้ เกณฑ์ดังกล่าวทำให้งานวิจัยนี้มีคมบรรณาธิการ เพราะมันเปลี่ยนความกังวลระดับมหภาคที่กระจายตัวให้กลายเป็นเส้นที่สามารถจับตามองได้

เหตุผลที่ต้องใส่ใจตอนนี้คือเรื่องจังหวะเวลา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรยุโรปได้แกว่งตัวใกล้เส้นขีดศูนย์จริงดังกล่าว ในขณะที่ ECB ส่งสัญญาณเกี่ยวกับเส้นทางอัตราดอกเบี้ยปลายทาง และข้อมูลของ UBS แสดงว่าการกระจายตัวของภาคส่วนหุ้นจะกว้างขึ้นอย่างชัดเจนเมื่ออัตราผลตอบแทนข้ามเส้นนั้น นักลงทุนที่ติดตามหุ้นยุโรปจำเป็นต้องตัดสินใจว่าจะปฏิบัติต่ออัตราผลตอบแทนที่พุ่งสูงขึ้นว่าเป็นโอกาสในการซื้อในหุ้นวัฏจักร หรือเป็นลมปะทะเชิงโครงสร้างสำหรับการถือครองระยะยาว

หลักฐานชี้ว่าคำตอบขึ้นอยู่กับว่าการเคลื่อนไหวนั้นเป็นเชิงตัวเลขหรือเชิงจริง — ซึ่งเป็นความแตกต่างที่พาดหัวข่าวอัตราผลตอบแทนทั่วไปมักทำให้เลือนราง

ช่องทางอัตราคิดลดและระยะเวลากระแสเงินสด

บันทึกของ UBS ยึดหลักฐานของมันบนเส้นทางการส่งผ่านจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรไปยังราคาหุ้นผ่านช่องทางอัตราคิดลด แต่กลไกที่นำไปปฏิบัติได้มากกว่าอยู่ภายในระยะเวลากระแสเงินสดระดับภาคส่วน เมื่ออัตราผลตอบแทนที่แท้จริงสูงขึ้น มูลค่าปัจจุบันของรายได้ในอน distant หดตัวมากกว่ามูลค่าปัจจุบันของรายได้ในระยะใกล้

ผลกระทบเชิงกลไกนั้นปรากฏในข้อมูล: สาธารณูปโภคและอสังหาริมทรัพย์ในยุโรป ซึ่งมูลค่าส่วนใหญ่ขึ้นอยู่กับกระแสเงินสดที่อยู่ห่างออกห้าปีหรือมากกว่า ได้ปรับราคาเร็วกว่าและไกลกว่าภาคส่วนระยะสั้น เช่นธนาคารหรือพลังงานในอดีต นัยสำหรับผู้ถือพอร์ตคือผลกระทบของอัตราผลตอบแทนนั้นไม่สม่ำเสมอทั่วทั้งดัชนี — มันกระจุกตัวในภาคส่วนเดียวกับที่มักทำหน้าที่เป็นการจัดสรรเชิงรับหรือเชิงรายได้

เงื่อนไขสำคัญจำกัดการอ่านค่าดังกล่าว ความสัมพันธ์จะอ่อนแอลงเมื่อการเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนถูกขับเคลื่อนโดยความคาดหวังการเติบโตที่แข็งแกร่งขึ้นมากกว่าโดยนโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้น หากการคาดการณ์ GDP ของยุโรปเพิ่มขึ้นพร้อมกับอัตราผลตอบแทน ตลาดหุ้นอาจตีความอัตราคิดลดที่สูงขึ้นนั้นว่าเป็นสัญญาณของรายได้ในอนาคตที่ดีขึ้นมากกว่าเป็นลมปะทะเชิงการประเมินมูลค่าบริสุทธิ์ การตรวจสอบเชิงปฏิบัติคือการดูว่าการเปลี่ยนแปลงของอัตราผลตอบแทนนั้นมาพร้อมกับอัตราเงินเฟ้อจุดคุ้มทุนที่สูงขึ้นหรือเป็นการเคลื่อนไหวของอัตราจริงเพียงอย่างเดียว

ความแตกต่างนั้นแยกระบบที่ผลกระทบของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรกดดันตัวคูณหุ้นออกจากระบบที่มันเพียงแค่มาพร้อมกับการหมุนเข้าสู่มูลค่าเชิงวัฏจักร

ระบบอัตราผลตอบแทนที่นำโดยการเติบโตเทียบกับที่ขับเคลื่อนโดยเงินเฟ้อ

การส่งผ่านจะพังทลายเมื่อการเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนถูกขับเคลื่อนโดยความคาดหวังการเติบโตที่แข็งแกร่งขึ้นมากกว่าโดยการปรับราคาเงินเฟ้อหรือนโยบายการเงินเพียงอย่างเดียว ในสถานการณ์นั้น การเพิ่มขึ้นของอัตราผลตอบแทนจริงแบบเดียวกันที่กดดันสาธารณูปโภคระยะยาวจะถูกชดเชยบางส่วนโดยการปรับเพิ่มขึ้นของการคาดการณ์รายได้ในภาคส่วนวัฏจักร ในขณะที่นักลงทุนยอมรับอัตราคิดลดที่สูงขึ้นเพราะกระแสเงินสดพื้นฐานกำลังถูกทำเครื่องหมายว่าสูงขึ้น

ความเสี่ยงเชิงปฏิบัติคือการนำกรอบงานของ UBS มาใช้อย่างกลไกระหว่างการช็อกจากอัตราผลตอบแทนเชิงบวกต่อการเติบโต และอ่านทุกการเพิ่มขึ้นของพันธบัตร Bund หรือ OATs ว่าเป็นปัจจัยลบสม่ำเสมอสำหรับหุ้นยุโรป

เงื่อนไขที่ต้องจับตามองคือจังหวะของการเคลื่อนที่ การค่อย ๆ เลื่อนของอัตราผลตอบแทนทำให้ผู้จัดการพอร์ตมีเวลาในการหมุนจากระยะยาวเข้าสู่มูลค่าและกลุ่มการเงิน ทำให้ผลกระทบระดับดัชนีลดลง ในขณะที่การพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วบังคับให้ลดความเสี่ยงพร้อมกันซึ่งกระทบแม้กระทั่งชื่อระยะสั้น สำหรับการวางตำแหน่งของคุณเอง สัญญาณไม่ใช่ระดับของอัตราผลตอบแทนอายุ 10 ปี แต่คือความสัมพันธ์ระหว่างการเปลี่ยนแปลงอัตราผลตอบแทนรายวันและส่วนต่างระหว่างภาคส่วนที่อ่อนไหวต่อการเติบโตและภาคส่วนเชิงรับ

หากความสัมพันธ์นั้นพลิกเป็นบวก ช่องทางการเติบโตได้เข้าควบคุมและตรรกะของระยะเวลาการประเมินมูลค่ากลายเป็นเรื่องรอง

ข้อสรุปเชิงปฏิบัติคือการจับตามององค์ประกอบของเส้นอัตราผลตอบแทน ไม่ใช่แค่ระดับของมัน: หากการเพิ่มขึ้นนั้นนำโดยการเติบโต ภาคส่วนวัฏจักรสามารถดูดซับการช็อกจากอัตราคิดลด ในขณะที่การเคลื่อนไหวที่ขับเคลื่อนโดยเงินเฟ้อจะกระทบชื่อระยะยาวหนักที่สุด จับตามองรายงานดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อ (PMI) ของยุโรปและคำวิจารณ์ของ ECB ในสัปดาห์หน้าเพื่อแยกแยะว่าระบบใดกำลังกำหนดราคาก่อนที่จะปรับการเปิดรับต่อภาคส่วน

อ้างอิง

• https://www.investing.com/news/stock-market-news/what-are-the-bond-yield-effects-on-european-equities-ubs-answers-4919062