So sánh quy định về RWA giữa Hồng Kông, Singapore và Hoa Kỳ

SFC của Hồng Kông, MAS của Singapore và SEC của Hoa Kỳ đều bắt đầu từ cùng một nguyên tắc: chứng khoán được mã hóa được quản lý như bất kỳ thứ gì nó đại diện, chứ không phải là một loại tài sản mới được tạo ra bởi công nghệ. Điểm khác biệt nằm ở cấu trúc — Hồng Kông đã cập nhật hướng dẫn của mình vào năm 2023 để cho phép phân phối công khai rộng rãi hơn các chứng khoán được mã hóa đã đủ điều kiện chào bán công khai, Singapore áp dụng trực tiếp khuôn khổ giấy phép thị trường vốn hiện tại cho các sản phẩm được mã hóa cùng với các chương trình thí điểm có cấu trúc như Project Guardian, và Hoa Kỳ chủ yếu đưa các đợt chào bán RWA tư nhân thông qua các miễn trừ Quy định D, hạn chế quyền truy cập đối với các nhà đầu tư được công nhận. Đây là so sánh tổng quát, mang tính giáo dục, không phải lời khuyên pháp lý và mỗi chế độ tiếp tục phát triển.

Nguyên tắc chung: Bản chất hơn Công nghệ

Ở cả ba khu vực pháp lý, các cơ quan quản lý bác bỏ quan điểm cho rằng việc bọc một tài sản trong một token sẽ làm thay đổi bản chất pháp lý của nó. Một trái phiếu được token hóa vẫn là trái phiếu. Một đơn vị quỹ được token hóa vẫn là đơn vị quỹ. Logic "cùng hoạt động, cùng rủi ro, cùng quy định" này, được nêu rõ trong hướng dẫn của SFC Hồng Kông và ngầm hiểu trong cách tiếp cận trung lập về công nghệ của Singapore đối với Đạo luật Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai, cũng thể hiện trong cách Mỹ coi chứng khoán được token hóa là chứng khoán theo luật liên bang hiện hành.

Kết quả thực tế tương tự nhau ở cả ba nơi: các công ty phân phối sản phẩm RWA được token hóa cần có giấy phép vốn đã áp dụng cho loại hình hoạt động tài chính đó và nghĩa vụ công bố thông tin gắn liền với tài sản cơ sở không biến mất chỉ vì có sự tham gia của blockchain.

So sánh song song

Nơi Các Khác Biệt Thực Sự Xuất Hiện

Nguyên tắc chung này bao quát nhiều khía cạnh, nhưng ba khác biệt thực tế quan trọng đối với bất kỳ ai đang đánh giá một sản phẩm RWA tại các khu vực tài phán này.

Quyền tiếp cận được định nghĩa như thế nào. Hồng Kông và Singapore định nghĩa điều kiện tư cách của nhà đầu tư không thuộc công chúng chủ yếu thông qua các ngưỡng tài sản hoặc thu nhập gắn liền với hồ sơ tài chính của cá nhân. Mỹ cũng làm tương tự thông qua bài kiểm tra nhà đầu tư đủ tiêu chuẩn, nhưng bổ sung thêm một sự phân chia giữa các miễn trừ — lộ trình hẹp hơn, nhanh hơn của Quy định D so với lộ trình rộng hơn, yêu cầu công bố thông tin nhiều hơn của Quy định A với mức trần phát hành cố định. Cả ba khu vực tài phán đều không chuyển hóa "bạn có bao nhiêu tài sản" thành "sản phẩm an toàn đến đâu". Ngưỡng này quyết định ai được cho là có khả năng đánh giá các thông tin công bố phức tạp hơn, chứ không phải quyết định ai được bảo vệ khỏi rủi ro thua lỗ.

Sự phân phối ra công chúng đã thay đổi như thế nào. Hồng Kông đã có một sự thay đổi chính sách rõ ràng, được ghi nhận thời điểm vào năm 2023 nhằm mở rộng phạm vi phân phối chứng khoán token hóa rộng hơn trong trường hợp công cụ cơ sở đã đủ điều kiện chào bán ra công chúng. Khung pháp lý của Singapore nhìn chung đã cho phép các sản phẩm token hóa đủ điều kiện chào bán ra công chúng theo Đạo luật Chứng khoán và Tương lai (SFA) mà không có một sự thay đổi đơn lẻ nào được đánh dấu thời điểm tương tự, bên cạnh các chương trình thử nghiệm ngành riêng biệt và được kiểm soát chặt chẽ hơn. Mỹ chưa thực hiện một sự mở rộng đáng kể tương tự cho các đợt chào bán RWA tư nhân; các sản phẩm dựa trên Quy định D về mặt cấu trúc vẫn nghiêng về phía các nhà đầu tư đủ tiêu chuẩn, trừ khi tổ chức phát hành cụ thể sử dụng lộ trình tiếp cận công chúng như Quy định A.

Các chương trình thử nghiệm liên quan đến sản phẩm thương mại như thế nào. Dự án Guardian của Singapore và Dự án Ensemble của Hồng Kông đều là những sáng kiến thực sự và đang được triển khai tích cực, nhưng đây là những sự hợp tác giữa cơ quan quản lý và các tổ chức cụ thể nhằm thử nghiệm các trường hợp sử dụng, chứ không phải là các chứng nhận toàn diện. Một sản phẩm RWA thương mại có viện dẫn bất kỳ sáng kiến nào trong hai dự án này vẫn nên được đánh giá dựa trên giấy phép, thông tin công bố và cấu trúc riêng của nó — danh hiệu chương trình thử nghiệm không thể thay thế cho việc đọc hiểu ai là các bên trong một sản phẩm RWA hoặc kiểm tra các tài liệu của chính sản phẩm.

Tại Sao Lại Có Sự Khác Biệt

Khoảng cách giữa các chế độ này không phải ngẫu nhiên. Hong Kong và Singapore đều quản lý chứng khoán chủ yếu thông qua các cơ quan cấp phép có thẩm quyền ban hành quy tắc, có thể cập nhật hướng dẫn thông qua các thông tư và tuyên bố chính sách — đó là lý do tại sao Hong Kong có thể thay đổi chính sách phân phối chứng khoán được token hóa chỉ trong một thông báo duy nhất năm 2023. Hệ thống Mỹ phụ thuộc nhiều hơn vào khuôn khổ miễn trừ theo luật định do Quốc hội đặt ra và được SEC giải thích, nơi những thay đổi đối với các ngưỡng cốt lõi như định nghĩa nhà đầu tư được công nhận thường diễn ra chậm hơn và trải qua quy trình ban hành quy tắc chính thức.

Điều này cũng giải thích tại sao Hong Kong và Singapore tương đối nhanh hơn trong việc công bố hướng dẫn cụ thể về token hóa, trong khi Mỹ chủ yếu xếp các sản phẩm RWA vào các hạng mục miễn trừ đã tồn tại trước khi token hóa được xem xét. Không có cách tiếp cận nào vốn dĩ bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn — chúng là những kiến trúc quy định khác nhau đi đến một kết luận chung về bản chất hơn là công nghệ bằng những con đường khác nhau.

Điều Này Có Ý Nghĩa Gì Khi Bạn Đọc Một Sản Phẩm RWA

Khu vực pháp lý của một sản phẩm cho bạn biết các quy tắc truy cập và chế độ cấp phép nào áp dụng, nhưng nó không cho bạn biết sản phẩm đó có tốt hay an toàn hay không. bức tranh rộng hơn về quy định RWA xác định ai có thể tham gia và theo tiêu chuẩn công bố thông tin nào; nó không thay thế việc tự đánh giá tài sản cơ sở, người quản lý, thời hạn và lối thoát dựa trên giá trị riêng của chúng.

Một cách tiếp cận thực tế có thể áp dụng trên cả ba chế độ:

1. Xác định token thực sự đại diện cho điều gì (cổ phiếu, trái phiếu, đơn vị quỹ hoặc thứ gì khác).
2. Xác định quy tắc của khu vực tài phán nào chi phối đợt chào bán, và liệu đó là chào bán công khai hay bị hạn chế đối với một nhóm nhà đầu tư xác định.
3. Xác nhận rằng công ty phân phối có giấy phép hoặc đăng ký mà hoạt động đó yêu cầu tại khu vực tài phán đó.
4. Đọc các tài liệu riêng của sản phẩm về tài sản cơ sở, thời hạn, lối thoát và rủi ro — quy định cho bạn biết ai có thể tiếp cận sản phẩm, chứ không phải điều gì sẽ xảy ra với tiền của bạn.

Bạn có thể xem cách BiFu trình bày thông tin sản phẩm RWA và quyền truy cập theo quy định tại BiFu RWA.

Câu hỏi thường gặp

Khu vực tài phán nào có quy định nghiêm ngặt nhất đối với việc tiếp cận RWA của nhà đầu tư bán lẻ?

Điều này phụ thuộc vào sản phẩm cụ thể hơn là toàn bộ khu vực tài phán. US về mặt cấu trúc hạn chế hầu hết các đợt chào bán RWA tư nhân chỉ dành cho nhà đầu tư được công nhận thông qua Regulation D, trong khi hướng dẫn năm 2023 của Hong Kong và khuôn khổ chào bán công khai của Singapore đều cho phép tiếp cận bán lẻ rộng rãi hơn đối với các chứng khoán token hóa đã đủ điều kiện phân phối công khai bên ngoài quá trình token hóa.

Hong Kong, Singapore và US có công nhận chứng nhận nhà đầu tư của nhau không?

Không. Mỗi khu vực tài phán áp dụng định nghĩa và ngưỡng riêng của mình, và việc đủ điều kiện trở thành nhà đầu tư được công nhận hoặc nhà đầu tư chuyên nghiệp ở một khu vực không tự động mang lại tư cách đó ở khu vực khác. Một nhà đầu tư tham gia qua nhiều khu vực tài phán thường cần phải đáp ứng yêu cầu của từng chế độ một cách riêng biệt.

Một chương trình thí điểm quản lý như Project Guardian hay Project Ensemble có nghĩa là sản phẩm đã được chính phủ phê duyệt không?

Không. Đây là các hợp tác có cấu trúc giữa cơ quan quản lý và các tổ chức tài chính cụ thể để thử nghiệm các trường hợp sử dụng token hóa, không phải là sự chấp thuận hay chứng nhận toàn diện áp dụng cho mọi sản phẩm thương mại có liên quan đến sáng kiến. Mỗi sản phẩm vẫn cần được đánh giá dựa trên giấy phép và công bố thông tin riêng của nó.

Có một tiêu chuẩn toàn cầu cho quy định về RWA không?

Hiện tại không có. Hồng Kông, Singapore và Hoa Kỳ đều áp dụng luật chứng khoán riêng của mình đối với tài sản token hóa, tuân theo nguyên tắc tương tự rộng rãi là quản lý bản chất hơn công nghệ, nhưng các ngưỡng cụ thể, danh mục cấp phép và quy tắc tiếp cận công chúng khác nhau và được thiết lập độc lập bởi mỗi cơ quan quản lý.

Nội dung này chỉ dành cho mục đích giáo dục và không cấu thành lời khuyên tài chính, đầu tư, pháp lý, thuế hoặc giao dịch. Các sản phẩm RWA có rủi ro, bao gồm khả năng mất vốn gốc. Luôn xem xét các tài liệu sản phẩm và công bố rủi ro trước khi tham gia.

Bài đọc liên quan

• Tìm hiểu sâu hơn về từng chế độ: Quy tắc của SFC Hồng Kông đối với chứng khoán token hóa, Quy tắc Reg D và nhà đầu tư được công nhận tại Hoa Kỳ, và Cách tiếp cận của MAS Singapore đối với tài sản token hóa.
• Xem bức tranh tổng thể hơn trong bối cảnh quy định về RWA.
• Bắt đầu với RWA là gì và tại sao nó không phải là quản lý tài sản có lợi nhuận đảm bảo.