Tiêu chuẩn Token có Phép và Không Phép cho RWA

Token permissioned hạn chế ai có thể nắm giữ, gửi hoặc nhận chúng; token permissionless cho phép bất kỳ ai giao dịch với token một khi họ nắm giữ nó, mà không có kiểm tra danh tính tích hợp sẵn. Hầu hết chứng khoán được mã hóa, bao gồm cổ phiếu quỹ, trái phiếu tư nhân và các sản phẩm RWA khác, sử dụng tiêu chuẩn permissioned vì luật chứng khoán yêu cầu tổ chức phát hành kiểm soát ai nắm giữ tài sản. Một token có thể chuyển nhượng tự do và ẩn danh không thể tự đáp ứng yêu cầu đó. Hiểu được sự khác biệt này là một trong những cách nhanh nhất để đánh giá liệu một token được xây dựng cho sản phẩm được quản lý hay cho giao dịch mở, không hạn chế.

Bài viết này là tài liệu giới thiệu kỹ thuật, không phải hướng dẫn đầu tư. Nó mô tả các mẫu thiết kế blockchain chung thay vì triển khai cụ thể của bất kỳ tổ chức phát hành nào.

Permissioned vs Permissionless: Sự khác biệt cốt lõi

Một token permissionless, theo nghĩa cổ điển được hầu hết các loại tiền điện tử sử dụng, không có lớp nhận dạng nào được tích hợp trong hợp đồng. Bất kỳ ai có ví tương thích đều có thể nhận, nắm giữ và gửi nó cho bất kỳ ai khác. Hợp đồng token không hỏi đối tác là ai. Tính mở là điểm chính: thiết kế permissionless là thứ cho phép token giao dịch tự do trên các sàn giao dịch và ví mà không cần người gác cổng.

Một token permissioned thêm một lớp kiểm soát lên trên một giao dịch chuyển nhượng. Trước khi một giao dịch chuyển nhượng được thực thi, hợp đồng (hoặc một mô-đun tuân thủ được liên kết) sẽ kiểm tra xem cả người gửi và người nhận có được phép nắm giữ token hay không. Sự kiểm tra đó có thể xem xét liệu ví đã vượt qua xác minh danh tính, liệu người nắm giữ có ở trong khu vực pháp lý đủ điều kiện, liệu thời gian khóa đã kết thúc hay liệu ví nhận có nằm trong danh sách được phê duyệt hay không. Nếu bất kỳ kiểm tra nào thất bại, giao dịch chuyển nhượng sẽ không được thực hiện, bất kể người gửi có chữ ký hợp lệ hay không.

Sự khác biệt không phải là về blockchain nào mà token nằm trên đó. Cả token permissioned và permissionless đều có thể tồn tại trên cùng một chuỗi công khai. Sự khác biệt nằm ở logic của hợp đồng: token có xác minh ai được phép nắm giữ trước khi di chuyển, hay nó di chuyển chỉ khi có yêu cầu.

Cách các token permissioned thực thi các hạn chế

Các thiết kế token permissioned thường dựa vào một vài khối xây dựng lặp lại:

• Một sổ đăng ký danh tính hoặc danh sách trắng. Một bản ghi riêng biệt, trên chuỗi hoặc được liên kết trên chuỗi, theo dõi địa chỉ ví nào đã hoàn thành các kiểm tra mà tổ chức phát hành yêu cầu.
• Một kiểm tra tuân thủ tại thời điểm chuyển nhượng. Trước khi một giao dịch chuyển nhượng được phép hoàn tất, hợp đồng gọi một kiểm tra quy tắc — đôi khi được gọi là hàm "canTransfer" hoặc tương tự — trả về có hoặc không dựa trên sổ đăng ký và bất kỳ điều kiện nào khác (ngày khóa, giới hạn khu vực pháp lý, số lượng người nắm giữ tối đa).
• Kiểm soát cấp đại lý hoặc tổ chức phát hành. Một vai trò được chỉ định, thường do tổ chức phát hành, đại lý chuyển nhượng hoặc nhà điều hành tuân thủ nắm giữ, có thể cập nhật sổ đăng ký, đóng băng các ví cụ thể hoặc trong một số thiết kế, buộc chuyển nhượng trong các trường hợp được xác định như lệnh pháp lý hoặc khôi phục khóa bị mất.
• Một dấu vết kiểm toán. Bởi vì mọi giao dịch chuyển nhượng đều đi qua một kiểm tra quy tắc, hợp đồng tự nhiên tạo ra một bản ghi về ai đã nắm giữ token và khi nào — hữu ích cho loại hình ghi chép sổ đăng ký mà các đại lý chuyển nhượng luôn duy trì cho chứng khoán.

Không điều nào trong số này làm cho token permissioned miễn nhiễm với lỗi hoặc lạm dụng. Các kiểm soát chỉ tốt như cách chúng được cấu hình, giám sát và quản trị — và bên nắm quyền kiểm soát hành chính đối với sổ đăng ký tự nó là một nguồn rủi ro đáng để hiểu.

Tại sao thiết kế permissionless không phù hợp với chứng khoán

Các token permissionless không có lỗi — chúng được xây dựng cho một công việc khác. Một token giống tiền tệ hoặc token tiện ích thường được hưởng lợi từ việc có thể chuyển nhượng cho bất kỳ ai, bởi vì hạn chế chuyển nhượng sẽ phản tác dụng.

Chứng khoán thì khác. Quy định về chứng khoán ở hầu hết các khu vực pháp lý yêu cầu tổ chức phát hành phải biết, tối thiểu, liệu người nắm giữ có đủ điều kiện để nắm giữ công cụ đó hay không — ví dụ, liệu họ đã vượt qua xác minh danh tính, liệu họ có phải là nhà đầu tư được công nhận hoặc đủ điều kiện khác khi áp dụng hay không, và liệu việc chuyển nhượng cho người nắm giữ mới có được phép theo các điều khoản của đợt phát hành hay không. Một token permissionless không thể thực thi bất kỳ điều nào trong số đó. Một khi nó rời khỏi ví đầu tiên, tổ chức phát hành không có cách hợp đồng nào để ngăn nó chuyển đến một bên không đủ điều kiện hoặc chưa được xác minh.

Đây cũng là lý do tại sao "được mã hóa" không tự động có nghĩa là "có thể giao dịch tự do." Một token đại diện cho lợi ích quỹ tư nhân hoặc trái phiếu tư nhân vẫn có thể bị khóa trong danh sách người nắm giữ xác định mặc dù nó tồn tại trên blockchain. Công nghệ cho phép thanh toán nhanh hơn và ghi chép rõ ràng hơn; nó không thay thế các quy tắc đủ điều kiện áp dụng cho chứng khoán cơ sở trước khi nó được mã hóa.

Tại sao hầu hết chứng khoán RWA chọn tiêu chuẩn permissioned

Dựa trên những điều trên, các tiêu chuẩn permissioned là mặc định cho chứng khoán được mã hóa vì một số lý do cụ thể:

Sự đánh đổi là tính mở. Một token permissioned không thể được giao dịch tự do trên bất kỳ nền tảng nào như token permissionless; nó thường chỉ di chuyển giữa các ví mà sổ đăng ký của tổ chức phát hành đã phê duyệt, và chuyển nhượng thứ cấp có thể bị giới hạn ở các nền tảng hoặc quy trình cụ thể. Sự đánh đổi đó là một lựa chọn thiết kế có chủ ý, không phải là sơ suất — toàn bộ mục đích là giữ token trong một bộ quy tắc phù hợp với tình trạng pháp lý của chứng khoán. Để có cái nhìn rộng hơn về cách mã hóa thay đổi quyền truy cập mà không thay đổi tài sản cơ sở, hãy xem mã hóa thực sự làm gì đối với tài sản thế giới thực.

Sự đánh đổi có ý nghĩa gì đối với nhà đầu tư

Đối với một nhà đầu tư, kết luận thực tế rất đơn giản: một token RWA permissioned không kém an toàn vì nó bị hạn chế, và cũng không tự động an toàn hơn. Điều nó thay đổi là bạn có thể giao dịch với ai và bạn có thể thoát ra nhanh như thế nào.

Một vài điều đáng kiểm tra trước khi giả định cách một token cụ thể hoạt động:

• Liệu các kiểm tra đủ điều kiện của sản phẩm — KYC, khu vực pháp lý, công nhận khi có liên quan — có diễn ra một lần khi gia nhập hay được xác minh lại theo thời gian.
• Liệu chuyển nhượng thứ cấp có khả thi không, và nếu có, chỉ thông qua nền tảng phát hành, một nền tảng thứ cấp cụ thể, hay ngang hàng giữa các ví đã được phê duyệt.
• Ai có thẩm quyền đóng băng một ví hoặc sửa đổi sổ đăng ký, và trong những điều kiện được ghi nhận nào.
• Liệu các hạn chế có được tiết lộ rõ ràng trong tài liệu chào bán hay không, không chỉ được ngụ ý bởi thiết kế kỹ thuật của token.

Những câu hỏi này nằm cùng với các kiểm tra tiêu chuẩn áp dụng cho bất kỳ sản phẩm RWA nào — tại sao các sản phẩm RWA yêu cầu nhiều hơn từ bạn trong quá trình gia nhập là một bài đọc bổ trợ hữu ích, vì cùng một logic đủ điều kiện xuất hiện trong biểu mẫu tuân thủ thường là thứ mà hợp đồng token thực thi trên chuỗi. Bạn có thể xem xét cách BiFu trình bày cấu trúc sản phẩm RWA và các yêu cầu đủ điều kiện trên trang RWA của BiFu.

Câu hỏi thường gặp

Các token permissioned có thể được giao dịch trên thị trường thứ cấp không?

Đôi khi, nhưng chỉ trong các quy tắc mà tổ chức phát hành đặt ra. Một token permissioned có thể hỗ trợ chuyển nhượng thứ cấp nếu cả người mua và người bán vượt qua các kiểm tra đủ điều kiện của sổ đăng ký, nhưng nó sẽ không giao dịch tự do trên bất kỳ sàn giao dịch mở nào như token permissionless. Kiểm tra tài liệu chào bán để biết liệu — và ở đâu — chuyển nhượng thứ cấp thực sự được hỗ trợ.

Các token permissionless có bao giờ được sử dụng cho các sản phẩm RWA không?

Một số token liên quan đến RWA sử dụng các thiết kế nhẹ hơn hoặc bán permissionless, đặc biệt là cho các sản phẩm có ít hạn chế pháp lý hơn, nhưng các token đại diện cho chứng khoán được quản lý như lợi ích quỹ hoặc trái phiếu tư nhân thường cần cấu trúc permissioned để đáp ứng các yêu cầu đủ điều kiện của người nắm giữ. Nếu một token sản phẩm tuyên bố vừa là chứng khoán được quản lý vừa có thể chuyển nhượng tự do cho bất kỳ ai, sự kết hợp đó đáng được đặt câu hỏi một cách kỹ lưỡng.

Token permissioned có nghĩa là tổ chức phát hành có thể đóng băng tài sản nắm giữ của tôi bất cứ lúc nào không?

Hầu hết các thiết kế permissioned trao cho một vai trò được xác định — thường là tổ chức phát hành, đại lý chuyển nhượng hoặc nhà điều hành tuân thủ — khả năng kỹ thuật để đóng băng một ví, nhưng các sản phẩm hợp pháp giới hạn khi nào và tại sao quyền lực đó có thể được sử dụng và tiết lộ điều đó trong tài liệu chào bán. Việc kiểm soát đó có được sử dụng một cách có trách nhiệm hay không phụ thuộc vào quản trị và tiết lộ, không chỉ riêng công nghệ.

Token permissioned có giống với token tập trung không?

Không chính xác. Permissioned đề cập cụ thể đến việc hợp đồng có kiểm tra đủ điều kiện của người nắm giữ trước khi cho phép chuyển nhượng hay không. Một token có thể là permissioned và vẫn chạy trên một blockchain công khai phi tập trung; câu hỏi về tập trung hóa là riêng biệt và liên quan đến ai kiểm soát cơ sở hạ tầng cơ bản, lưu ký và các khóa hành chính.

Nội dung này chỉ dành cho mục đích giáo dục và không cấu thành lời khuyên tài chính, đầu tư, pháp lý, thuế hoặc giao dịch. Các sản phẩm RWA có rủi ro, bao gồm khả năng mất vốn. Luôn xem xét tài liệu sản phẩm và công bố rủi ro trước khi tham gia.

Đọc thêm

• ERC-3643 vs ERC-1400: so sánh hai tiêu chuẩn token permissioned thực tế
• Những gì hợp đồng thông minh đại lý chuyển nhượng thực sự thực thi
• Các mô hình ví lưu ký cho RWA: MPC, multisig và lưu trữ lạnh