Goldman Sachs 将几乎所有美国通胀超标归因于关税和伊朗冲突

Goldman Sachs 的一张图表显示，美国通胀几乎完全由两个因素驱动：关税和来自伊朗的能源冲击。排除这些因素，通胀大致处于目标水平。

近期数据描绘了一幅严峻的画面。9月份 PCE 总体同比为3.6%，核心 PCE 为3.1%，汽油和其他能源商品在单月内飙升9.2%。Goldman 估计，总体通胀现在峰值略低于3.9%，核心通胀峰值接近3.3%。

移除这两个冲击会显著改变前景：

• 排除暂时因素后的总体 PCE：约2.2%
• 排除暂时因素后的核心 PCE：约2.4%
• 能源/伊朗成分在峰值时对总体贡献约1.5个百分点
• 关税对总体又增加了0.3-0.4个百分点，而在今年早些时候对核心贡献了近一个百分点
• 关税影响在2027年中期基本消散；能源效应在2027年末逐渐消退
• 到2027年底，总体回到近2.1%，核心近2.4%

这就是支持忽略当前数据的论点。关税是一次性的水平调整，而油价通常不会每年攀升30%。加息并不会重新打开霍尔木兹海峡。

问题在于，Goldman 自己的经济学家并不指望 Federal Reserve 会看穿这一点。在10月份 CPI 报告（连续第三次意外上行）出炉后，他们在预测中增加了一次加息。他们现在预计12月加息25个基点，3月再加25个基点，将首次降息推迟到2027年12月。一个月前，他们还在主张 Fed 可能在9月后加息一次便收手。

其他机构行动更快。Bank of America 刚刚呼吁在12月、1月和3月加息，在其预测中增加了1月。Deutsche Bank 也有相同的三次加息。市场定价未来一年收紧86个基点，这相当于超过三次加息，并超过任何单个银行的预测。

这使得 Goldman 处于一个不寻常的境地。它认为通胀超标是暂时的，但它在增加了两次加息后，仍然是华尔街最鸽派的。

这种暂时性说法存在一些缺陷。首先，看一下核心图表上的红线。它在2026年中期接近2.0%触底，此后升至约2.4%。这是潜在趋势朝错误方向发展的信号，即使 Goldman 排除了它所能排除的一切。其次，排除住房后的核心服务同比达到3.6%，与2024年以来最高水平持平。关税和原油都不能直接解释这一点。

第三，“暂时”这个词负担很重。关税传导现在已进入第二年，能源缺口直到2027年末才完全闭合。这意味着在2021-23年时期之后，还有近三年高于目标的通胀。预期不会关心分解，而且有两位异议者曾在10月呼吁加息的 Fed 也不会关心。

Goldman 在数字上很可能是正确的。但 Fed 无论如何都在加息，唯一剩下的争论是加多少次。

同时关注利率。国债曲线的长端开始再次显示担忧，美国10年期收益率今天再升6个基点，达到5.16%。