海湾石油出口虽有风险仍反弹，但产品市场滞后，Goldman和JPMorgan发现

本周，华尔街最大的两家石油交易部门得出了相同的结论：波斯湾已在持续冲突中找到了出口原油的方法。

根据Goldman Sachs，海湾出口——包括该行所称的"dark exports"——上周达到每天2330万桶。这与2025年平均水平持平，此前9月成交量翻倍。JPMorgan的估计更为谨慎，10天平均为每天20.5 mb/d，即2025年水平的89%。该行将其报告标题定为"The final 11%."差异主要反映了各公司统计了多少影子船队，但两者看到的趋势相同。

尽管遭遇了多次挫折，复苏仍然发生了。沙特东西线管道被击中，导致对延布的流量中断近两周。Houthis继续在Bab-al-Mandab封锁沙特原油。尽管如此，Strait of Hormuz的通行——包括船对船转运——弥补了这一缺口。JPMorgan表示，通过Strait of Hormuz的流量已回升至接近6月下旬的高位，几乎达到每天13 mb/d，由沙特阿拉伯领衔。

问题是成品油没有流动，导致柴油价格非常高。

• Goldman将原油出口置于每天19 mb/d，即2025年平均水平的108%。JPMorgan将其置于每天17.5 mb/d，为战前水平的98%。
• 柴油、汽油和航空燃料的出口，根据Goldman仅为正常水平的约50%，根据JPMorgan为58%。

Goldman指出了两个原因。首先，中东炼油厂停工仍比季节性正常水平高出每天2.0 mb/d，而原油产能基本未受影响。其次，成品油油轮较小，运输更易燃的货物，使得每桶通过Strait of Hormuz的风险成本高于原油。

JPMorgan认为运输能力不是限制因素。与Hormuz相关的VLCC租船费率接近每天127万美元，船东只是为风险收费。一艘5至10年船龄的VLCC目前估值超过1.5亿美元，而新造船约为1.35亿美元。

Goldman维持其基础预测，即Brent年底将跌至85美元，2027年跌至80美元。该行表示，9月全球市场大致平衡，OECD商业库存已恢复到2月下旬水平。然而，dated Brent接近120美元。Goldman将这一差距归因于基于三个因素的风险溢价：

1. 可能影响长期生产能力的升级。
2. OECD商业库存以外的全球库存处于创纪录低位。
3. 迅速重建这些库存的冲动。

Goldman将9月全球石油市场描述为大致平衡，可见库存基本不变。它指出，买家也有动力在再次出现干扰前重建库存。

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