Meta股价因大规模支出计划下滑7%

• 第三季度营收为646亿美元，预期为633亿美元
• 第四季度营收指引为730亿至760亿美元，市场共识预期为737亿美元
• 第三季度资本支出达到349亿美元，自由现金流转为负值
• 2026年资本支出预测为1350亿至1450亿美元，下限从此前的1300亿美元上调
• 未来支出承诺达8250亿美元
• 通过2比1的股票拆股发行新的无投票权C类股

尽管营收和指引均超出预期，Meta股价仍下跌7%，这对AI行业而言是一个令人担忧的信号。股价也已低于Muse应用发布前的水平。

盘中，股价一度跌至651.61美元，截至午盘已下跌7.3%。盘前交易中股价下滑约3%至677.50美元，随着当日推进，抛压不断加大。

现金流状况

广告业务表现良好。营收增长26%至646亿美元，轻松超过预期。第四季度指引为730亿至760亿美元，意味着中点为745亿美元，超过737亿美元的共识预期，相当于约24%的增长率。剔除法律费用后，盈利更为强劲。GAAP每股收益为3.83美元，预期为3.56美元；若不计法律费用，本可达到7.40美元。

一年前，这样的营收数据本会预示股价上涨10%。

问题出在营收线之下。第三季度资本支出达到349亿美元，高于上一季度的310亿美元和去年同期的194亿美元。这使得自由现金流降至负21亿美元，为2012年以来首个出现该情况的季度。

运营支出同比跃升68%至516亿美元，受基础设施支出、第三方AI令牌成本以及8月与多个州总检察长达成和解产生的99亿美元费用推动。

真正令人无法忽视的数字是未来支出承诺。监管文件显示，计划在AI数据中心、能源和计算方面的支出约为8250亿美元，较截至7月的近7000亿美元有所增加。其中包括尚未开始的3560亿美元租赁和4550亿美元不可取消合同，其中1210亿美元将于2027年到期。这两个主要类别在一年内从约1390亿美元扩大至8100亿美元，相当于约六倍增长。

C类股作为信号

整个行业面临的融资挑战正在加剧。Meta计划推出无投票权C类股，自2027年1月19日起生效，作为股息向所有股东派发。这实际上相当于2比1的股票拆股。

Meta表示，此举旨在为公司提供资金，以支持其扩张并保持全球竞争力。投资者将新股份类别视为一种具有稀释作用的“货币”。

一个直接的类比是Alphabet在2014年的资本重组。C类股为Meta提供了一种可用于员工薪酬、收购和融资的“货币”。在自由现金流为负、回购已停止、AI投资加速的情况下，这一结构使得管理层能够在不影响Zuckerberg投票权的前提下发行股票。

空头早已算清了这些数字。Oppenheimer估计，到2028年，与AI和Muse相关的自由现金流损失约为1350亿美元，超过Meta约900亿美元的现金及证券。该机构此前已强调存在发行股票的风险，而Meta现在已创造了这样做的机制。回购时代将很快被逆转。

乐观论点依然存在

分析师并未放弃看多观点。Barclays维持“增持”评级，并将目标价从780美元上调至880美元。

主要的看多理由在于Muse的采用。Zuckerberg指出，在美国和加拿大，超过1000万用户在前六周内创建了Muse个人智能体，其中约四分之一每天使用。他在电话会议中反复强调这一指标。Meta还表示，Reality Labs的亏损预计到2027年将降至约150亿美元，此后将逐步走向盈利。

资本支出具有合同性，且集中在前期。与智能体相关的收入显示出潜力，但仍处于早期阶段。

更广泛的市场影响

抛售正在蔓延至更广泛的AI领域。科技板块表现最差，Nvidia和AMD下跌，内存制造商Micron和SK Hynix也走低。Lam Research一度下跌10%，此前该公司称供应链问题将持续到2027年。Nasdaq下跌2.3%。主流观点认为，资金不足以支撑超大规模企业所希望的所有AI基础设施，这将迫使它们要么承担更高成本，要么缩减计划。

最后一点比人们通常认为的更为重要。Meta在为8250亿美元的扩张融资，正转向股票市场，而无风险利率为5%。所有最低回报率都被抬高。对延迟投资回报的容忍度下降。

结论很直接。Meta的核心广告业务正处于最强状态。然而，十多年来首次，它没有产生足够的现金来满足其雄心，管理层也已公布了其融资策略。如果没有来自Muse的具体回报，市场将把Meta视为资本密集型的AI基础设施公司，而非产生现金的广告平台，从而导致估值倍数降低。

以约1.65万亿美元的市值和22倍的滚动市盈率计算，基于盈利来看Meta似乎并不贵。但市场正在采用基于现金流的估值方法。