穩定幣發行商在RWA結算中的角色

BiFu Editorial · 2026-08-23 · 閱讀 6 分鐘


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穩定幣發行商是大多數RWA交易的結算層,這意味著少數發行商現在支撐著大量RWA活動。

大多數代幣化RWA交易並非以法定貨幣或銀行電匯結算,而是以穩定幣結算。這使得穩定幣發行商成為RWA市場基礎設施的功能性組成部分,而不僅僅是加密貨幣交易的便利工具。這也意味著RWA結算高度依賴少數發行商,主要是Tether(USDT)和Circle(USDC),這兩家合計佔據了rwa.xyz和DeFiLlama等來源追蹤的穩定幣供應量絕大部分(數據為快照,請查閱追蹤器以獲取最新日期)。當RWA活動如此集中在少數結算對手方時,發行商層面的問題可能波及與該發行商無關的RWA產品。

此處「結算層」的含義

結算是價值實際轉移的步驟。在RWA交易中——認購代幣化基金、買入代幣化債券、贖回部位——投資者通常會向發行商或平台發送穩定幣,並在退出時收到穩定幣。穩定幣並非投資本身,而是交易發生時的媒介,類似於銀行電匯結算傳統證券交易,但電匯本身並非證券。

這個角色看似簡單,但卻將穩定幣發行商直接置於大量RWA活動的交易鏈中,即使這些產品與該發行商的業務無關。關於這如何與穩定幣發行商的儲備端連結,請參閱 RWA與穩定幣成長為何同步,該文探討發行商儲備與代幣化國庫券的重疊;本文則專注於結算機制與集中風險。

為何少數發行商承擔不成比例的重要性

穩定幣供應量是集中的。根據DeFiLlama和rwa.xyz等追蹤器發布的數據,USDT和USDC合計佔據了穩定幣市場流通價值的絕大部分。這種集中源於常見原因——網路效應、交易所上架、與DeFi和RWA平台的整合深度——但實際結果是,大量RWA結算活動(橫跨許多不相關的產品和平台)僅通過兩三家公司的基礎設施進行。

這是當前市場的結構性特徵,而非特定產品的缺陷。這意味著,評估RWA產品自身風險(信用、市場、流動性)的投資者,也隱含地暴露於交易底層的發行商風險,無論該風險是否被清楚揭露。

集中風險在實務中可能如何呈現

此處的集中風險不同於RWA產品自身的信用或市場風險。它出現在結算層本身(而非底層資產)受到干擾的情境中:

  • 穩定幣與其參考價值脫鉤,即使只是暫時性的,也可能扭曲當時以該穩定幣交易的所有資產的結算價格。
  • 監管行動凍結或限制發行商在特定司法管轄區的營運能力,切斷平台和用戶依賴的鏈上結算軌道。
  • 發行商的儲備組成受到質疑,即使穩定幣的市場價格尚未變動,也會降低贖回信心。
  • 平台對單一穩定幣的申購和贖回依賴,若該穩定幣變得無法使用或大幅折價,將形成瓶頸。

這些情境都不需要RWA產品自身的底層資產出現問題。風險位於產品下方一層,即結算軌道本身。

結算集中度一覽

因素 對RWA結算的意義 出問題時的主要風險
發行商集中度 大多數RWA結算量通過少數穩定幣發行商進行 發行商特定事件同時影響許多不相關的RWA產品
儲備依賴 結算依賴於發行商維持贖回信心 即使沒有價格脫鉤,儲備或贖回疑慮也可能影響結算
平台層級依賴 部分平台僅支援一兩種穩定幣進行資金存入和贖回 若主要穩定幣無法使用,後備選項有限
監管風險 發行商受制於可能變動的司法管轄區特定規則 結算軌道的存取權可能在短時間內受到限制

這對用戶的意義

實務上的重點是,在評估RWA產品時區分兩個問題:底層資產的風險是什麼,以及用於資金存入和贖回的軌道風險是什麼?一個承保良好的私募信貸部位或結構良好的代幣化基金,並不能消除結算層風險;而結算層風險也無法說明底層資產的品質。檢查平台用於申購和贖回的穩定幣,並閱讀該發行商自身的透明度報告,是合理的額外步驟——與 RWA的KYC、資格與適合性 中涵蓋的紀律相同,適用於了解結算軌道,而不僅僅是產品本身。這種集中度也影響 基於穩定幣軌道的跨境應用案例,其中結算層承載的是交易,而不僅僅是投資。

您可以在 BiFu RWA頁面上查看RWA產品及其文件的組織方式。

常見問題

投資RWA產品是否需要持有穩定幣?

在大多數情況下,是的——RWA部位的資金存入和贖回通常通過穩定幣而非直接法定貨幣轉帳進行,但具體的資金選項取決於特定平台和產品。請查閱產品或平台文件以了解接受的資金方式。

穩定幣結算風險與RWA產品自身的風險相同嗎?

不同。結算風險與用於進出部位的穩定幣軌道有關,而產品自身的風險則與底層資產(如信用或市場風險)有關。健全的底層資產無法消除結算層風險,而結算層的穩定性也無法說明底層資產的品質。

如果主要穩定幣發行商出現問題,RWA結算會發生什麼?

這取決於問題的性質以及該穩定幣在相關平台上的使用廣泛程度。由於少數發行商處理了穩定幣供應量的絕大部分,發行商特定事件可能同時影響許多不相關RWA產品的結算,這就是為何了解發行商集中度本身很重要。

所有穩定幣在RWA結算中的使用程度相同嗎?

不同。根據rwa.xyz和DeFiLlama等追蹤器,USDT和USDC按流通供應量佔據了穩定幣市場的絕大部分,而平台通常只支援有限種類的穩定幣,而非全部。在假設特定穩定幣受支援之前,請先檢查該平台接受哪些穩定幣。

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