สินทรัพย์โทเคนแตะ $65 billion แต่ IMF ชี้อุปสรรคการนำไปใช้ยังคงอยู่

กองทุนการเงินระหว่างประเทศพบว่าตลาดหุ้นโทเคนมีสภาพคล่องต่ำกว่าและมีความผันผวนสูงกว่าตลาดแบบดั้งเดิม แม้ความต้องการซื้อขาย 24/7 จะเพิ่มขึ้นก็ตาม สินทรัพย์โทเคนแตะระดับ $65 billion ในเดือนกรกฎาคม โดยนำโดยผลิตภัณฑ์สินเชื่อ ตามข้อมูลของ IMF คำเตือนนี้แยกความแตกต่างระหว่างคำสัญญาของตลาดที่เปิดตลอดเวลากับความเป็นจริงของสมุดคำสั่งซื้อขายที่ตื้นซึ่งอาจทำให้การเคลื่อนไหวของราคารุนแรงขึ้น

สำหรับนักลงทุนและผู้สร้าง กลไกที่เป็นประเด็นไม่ใช่ตัวโทเคนเอง แต่เป็นชั้นการชำระราคาที่อยู่เบื้องหลัง คำถามที่เปิดกว้างคือ การเข้าถึง 24/7 จะเติบโตได้โดยไม่นำเอาความเปราะบางที่รายงานของ IMF ชี้ให้เห็นเข้ามาหรือไม่

เหตุใด IMF พบว่าหุ้นโทเคนมีสภาพคล่องต่ำกว่าและผันผวนมากกว่า

คำเตือนของกองทุนการเงินระหว่างประเทศว่าตลาดหุ้นโทเคนอาจขยายความเสี่ยงทางการเงินนั้นขึ้นอยู่กับข้อค้นพบที่เฉพาะเจาะจง: ตลาดเหล่านี้มีสภาพคล่องต่ำกว่าและมีความผันผวนมากกว่าตลาดแบบดั้งเดิม ข้อสรุปนั้นมีความสำคัญเพราะความต้องการซื้อขาย 24/7 กำลังเติบโต และสินทรัพย์ที่ถูกทำเป็นโทเคนไม่ใช่การทดลองเล็กๆ น้อยๆ สินทรัพย์โทเคนแตะระดับ $65 billion ในเดือนกรกฎาคม โดยนำโดยผลิตภัณฑ์สินเชื่อ ซึ่งหมายความว่าปัญหาสภาพคล่องและความผันผวนนั้นใหญ่พอที่จะส่งผลกระทบต่อพอร์ตการลงทุนของสถาบัน ไม่ใช่แค่เทรดเดอร์รายย่อย

กลไกเบื้องหลังความกังวลของ IMF นั้นตรงไปตรงมา ตลาดหุ้นแบบดั้งเดิมรวมศูนย์การซื้อขายในช่วงเวลาที่กำหนด ซึ่งสร้างความลึกและการค้นพบราคา ตลาดโทเคนที่ซื้อขายตลอด 24 ชั่วโมงจะกระจายคำสั่งซื้อขายเดียวกันไปทั่วหลายชั่วโมง ทำให้สมุดคำสั่งซื้อขายบางลงในทุกช่วงเวลา สมุดคำสั่งซื้อขายที่บางลงหมายถึงการแกว่งตัวของราคาที่มากขึ้นจากปริมาณการซื้อขายที่พอประมาณ และเมื่อตลาดมีทั้งสภาพคล่องต่ำและผันผวนมากขึ้น ต้นทุนในการออกจากสถานะจะสูงขึ้นในเวลาที่นักลงทุนต้องการออกมากที่สุด

จุดข้อมูลของ IMF คือขอบเขตของหลักฐาน: มันระบุจุดอ่อนเชิงโครงสร้าง ไม่ใช่สถานการณ์การล่มสลายที่เฉพาะเจาะจง

เงื่อนไขที่อาจเปลี่ยนแปลงการอ่านนี้คือความลึกของการนำไปใช้ ตัวเลข $65 billion นั้นเป็นจริง แต่ยังคงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับตลาดหุ้นและพันธบัตรทั่วโลก หากผู้ทำตลาดสถาบันมุ่งมั่นที่จะเสนอราคาสองทางอย่างต่อเนื่อง ช่องว่างด้านสภาพคล่องอาจแคบลง แรงเสียดทานในการชำระราคาเป็นอีกตัวแปรที่ยังไม่ได้รับการแก้ไข IMF ตั้งข้อสังเกตว่าอุปสรรคในการนำไปใช้ยังคงมีอยู่ และจนกว่ารอบการชำระราคาจะตรงกับความเร็วของการซื้อขาย ค่าปรับความผันผวนอาจยังคงเป็นเชิงโครงสร้างมากกว่าชั่วคราว

การตรวจสอบเชิงปฏิบัติสำหรับผู้อ่านคือการเปรียบเทียบสเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายโดยเฉลี่ยของหุ้นโทเคนกับการจดทะเบียนแบบดั้งเดิมในช่วงนอกเวลาทำการ หากสเปรดกว้างขึ้นอย่างมีนัยสำคัญหลังจากตลาดปิด ข้อเสนอของ IMF ก็เป็นจริงตามเวลาจริง

กลไกทำงานอย่างไรในตลาดหุ้นโทเคน

ข้อค้นพบด้านสภาพคล่องและความผันผวนของ IMF ไม่ใช่ความเสี่ยงเชิงนามธรรม มันเชื่อมโยงโดยตรงกับคุณลักษณะเชิงโครงสร้างของตลาดโทเคน: การไม่มีผู้ทำตลาดที่ได้รับการแต่งตั้งซึ่งมีหน้าที่รักษาการซื้อขายอย่างเป็นระเบียบ ในตลาดหุ้นแบบดั้งเดิม ตลาดหลักทรัพย์ทำสัญญากับบริษัทผู้เชี่ยวชาญหรือผู้ทำตลาดที่ต้องเสนอราคาสเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายอย่างต่อเนื่อง แม้ในช่วงที่มีความตึงเครียด ในทางตรงกันข้าม ตลาดหุ้นโทเคนอาศัยกลุ่มสภาพคล่องอัตโนมัติหรือผู้ทำตลาดโดยสมัครใจที่สามารถถอนเงินทุนได้ตลอดเวลา

เมื่อการเทขายกระตุ้นให้เกิดการถอนเงินพร้อมกัน สภาพคล่องจะระเหยหายไปเร็วกว่าในตลาดที่มีการควบคุม และการแกว่งตัวของราคาจะรุนแรงขึ้น

ตัวอย่างที่เป็นรูปธรรมแสดงให้เห็นกลไกนี้ สมมติว่าหุ้น Apple แบบโทเคนซื้อขายบนตลาดแลกเปลี่ยนแบบกระจายอำนาจซึ่งกลุ่มสภาพคล่องถือสินทรัพย์ $10 million คำสั่งขายจำนวนมากของ $2 million ถูกดำเนินการกับกลุ่มนั้น ในตลาดแบบดั้งเดิม ผู้ทำตลาดที่ได้รับการแต่งตั้งจะดูดซับคำสั่งซื้อขายและปรับราคาอย่างค่อยเป็นค่อยไป ในกลุ่มโทเคน สูตรผลิตภัณฑ์คงที่อัตโนมัติจะกำหนดราคาสินทรัพย์ใหม่ทันที และผู้ให้สภาพคล่องที่เหลืออาจรีบดึงเงินทุนของตนออกไป ทำให้ราคาลดลงลึกยิ่งขึ้น

ข้อมูลของ IMF แสดงให้เห็นว่าการพุ่งขึ้นของความผันผวนภายในวันประเภทนี้เกิดขึ้นในหุ้นโทเคนด้วยความถี่ประมาณสองเท่าของที่เกิดขึ้นในหลักทรัพย์เดียวกันที่ซื้อขายบน Nasdaq

ข้อจำกัดที่สำคัญคือ ตัวอย่างของ IMF ครอบคลุมหุ้นโทเคนของบริษัทขนาดใหญ่ ไม่ใช่สินเชื่อเอกชนหรือโทเคนสินทรัพย์ในโลกจริงที่ตอนนี้ประกอบเป็นส่วนใหญ่ของตลาดโทเคนมูลค่า $65 billion กลไกความเสี่ยงจากการถอนสภาพคล่องอาจรุนแรงน้อยกว่าสำหรับสินทรัพย์ที่ซื้อขายไม่บ่อยโดยการออกแบบ เช่น พันธบัตรรัฐบาลโทเคนหรือตั๋วเงินสินเชื่อเอกชน

ผู้อ่านที่ประเมินผลิตภัณฑ์หุ้นโทเคนควรตรวจสอบว่าผู้ออกหรือสถานที่ซื้อขายมีข้อตกลงผู้ให้สภาพคล่องอย่างเป็นทางการกับเกณฑ์การผูกมัดเงินทุนหรือไม่ หากไม่มีข้อผูกมัดดังกล่าว คำเตือนด้านความผันผวนของ IMF จะมีผลโดยตรง

ข้อจำกัดที่ต้องตรวจสอบก่อนเชื่อถือคำเตือนของ IMF

เหตุผลที่แข็งแกร่งที่สุดในการตั้งคำถามต่อคำเตือนของ IMF คือช่องว่างระหว่างสิ่งที่ข้อมูลแสดงกับสิ่งที่ข้อมูลสามารถพิสูจน์ได้ รายงานอาศัยการสังเกตว่าตลาดหุ้นโทเคนมีสมุดคำสั่งซื้อขายที่บางกว่าและสเปรดที่กว้างกว่าตลาดแบบดั้งเดิม นั่นเป็นข้อเท็จจริงที่วัดได้ แต่มันอธิบายโครงสร้างพื้นฐานในปัจจุบัน ไม่ใช่คุณสมบัติถาวรของตลาด

สภาพคล่องเป็นหน้าที่ของการมีส่วนร่วม และการมีส่วนร่วมในตลาดโทเคนยังคงถูกครอบงำโดยกลุ่มผู้เล่นสถาบันแคบๆ ที่กำลังทดสอบระบบ ไม่ใช่ฐานผู้ทำตลาดในวงกว้าง กรอบของ IMF เองเชื่อมโยงความผันผวนกับความลึกที่ตื้นนี้ ซึ่งหมายความว่าข้อค้นพบนั้นขึ้นอยู่กับสถานะปัจจุบันของโครงสร้างตลาด

เงื่อนไขที่อาจเปลี่ยนแปลงการอ่านคือความสมบูรณ์ของการชำระราคา รายงานของ IMF ชี้ไปที่ช่องว่างระหว่างการโอนโทเคนทันทีกับความล่าช้าในการชำระราคาสกุลเงิน fiat ซึ่งเป็นแหล่งที่มาหลักของความเสี่ยง ในตลาดหุ้นโทเคน โทเคนอาจเคลื่อนที่ได้ภายในไม่กี่วินาที ในขณะที่ฝั่งเงินสดชำระราคาตามกรอบเวลาแบบดั้งเดิม ความไม่สอดคล้องกันนี้สร้างความเสี่ยงด้านคู่สัญญาและอาจขยายการแกว่งตัวของราคาในช่วงที่มีความตึงเครียด หากสถานที่ซื้อขายแนะนำการชำระราคาแบบส่งมอบชำระราคาที่ขจัดความล่าช้าออกไป กลไกความผันผวนก็จะอ่อนแอลง

รายงานไม่ได้จำลองสถานการณ์นั้น ดังนั้นคำเตือนของ IMF จึงใช้กับการออกแบบปัจจุบัน ไม่ใช่กับทุกโครงสร้างตลาดโทเคนที่เป็นไปได้

ขอบเขตของหลักฐานมีความสำคัญที่นี่ ข้อค้นพบของ IMF ครอบคลุมตลาดหุ้นโทเคนที่วัดภายใต้ระบบการชำระราคาและสภาพคล่องที่มีอยู่ มันไม่ครอบคลุมถึงการทำโทเคนสินเชื่อเอกชน ซึ่งสินทรัพย์อ้างอิงมีความเสี่ยงด้านอายุและความเสี่ยงด้านเครดิตอยู่แล้ว และไม่ได้ทดสอบว่าจะเกิดอะไรขึ้นหากชั้นการชำระราคาหลักเปลี่ยนการออกแบบ

ผู้อ่านที่ติดตามตัวเลขสินทรัพย์โทเคน $65 billion ควรแยกสองสิ่งนี้ออกจากกัน: ปริมาณดอลลาร์ส่วนใหญ่สะท้อนถึงผลิตภัณฑ์สินเชื่อ ไม่ใช่หุ้น และคำเตือนของ IMF เกี่ยวกับตราสารที่มีลักษณะคล้ายหุ้นที่ซื้อขายตลอด 24 ชั่วโมงโดยไม่มีหลักประกันผู้ทำตลาดที่สอดคล้องกัน

การตรวจสอบเชิงปฏิบัติคือสเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายและข้อมูลความลึกของสมุดคำสั่งซื้อขายของคู่หุ้นโทเคนที่คุณถืออยู่จริง เปรียบเทียบสเปรดเฉลี่ยและความลึกที่มองเห็นได้กับการจดทะเบียนแบบดั้งเดิมของผู้ออกเดียวกันในช่วงเวลาสองสัปดาห์ หากสมุดคำสั่งซื้อขายโทเคนบางกว่าในขนาดที่เทียบเคียงได้และสเปรดกว้างขึ้นมากกว่าส่วนต่างค่าธรรมเนียม คำเตือนของ IMF จะใช้กับสถานะของคุณ หากสเปรดเท่ากันและความลึกคงที่ กลไกดังกล่าวยังไม่ปรากฏในตราสารนั้น

ความแตกต่างนั้นเป็นหลักฐานเดียวที่แยกข้อบกพร่องเชิงโครงสร้างออกจากความล่าช้าในการชำระราคา

สิ่งที่ข้อมูลของ IMF พิสูจน์ได้และไม่ได้

คำเตือนของ IMF ขึ้นอยู่กับกลไกที่เฉพาะเจาะจง: ตลาดหุ้นโทเคนมีสภาพคล่องต่ำกว่าและมีความผันผวนมากกว่าตลาดแบบดั้งเดิม ข้อกล่าวอ้างนั้นสมควรได้รับการตรวจสอบอย่างละเอียดเพราะมันขัดแย้งกับจุดขายหลักของการซื้อขาย 24/7 ข้อมูลของกองทุนเองแสดงให้เห็นว่าสินทรัพย์โทเคนแตะระดับ $65 billion ในเดือนกรกฎาคม โดยมีผลิตภัณฑ์สินเชื่อเป็นผู้นำ แต่ขนาดดังกล่าวยังไม่แปลเป็นความลึกที่นักลงทุนสถาบันมักต้องการ

ข้อจำกัดสำคัญคือว่าความผันผวนที่สังเกตได้สะท้อนถึงประเภทสินทรัพย์เองหรือโครงสร้างตลาดในปัจจุบัน โดยเฉพาะอย่างยิ่ง สภาพคล่องที่กระจัดกระจายไปทั่วสถานที่ซื้อขายและสมุดคำสั่งซื้อขายที่ตื้นซึ่งไม่สามารถรองรับคำสั่งซื้อขายบล็อกขนาดใหญ่ได้นั้นเป็นตัวขับเคลื่อนหลัก

ข้อโต้แย้งที่อาจทำลายข้อเสนอคือความเร็วในการนำไปใช้ หากปริมาณหุ้นโทเคนยังคงกระจุกตัวอยู่ในสินทรัพย์ไม่กี่รายการในขณะที่ตลาดในวงกว้างยังคงตื้น คำเตือนของ IMF เกี่ยวกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นก็ยังคงอยู่ แต่หากรอบการชำระราคาสั้นลงและผู้ทำตลาดเข้ามาพร้อมสเปรดที่แคบลง ช่องว่างด้านสภาพคล่องอาจแคบลงเร็วกว่าที่รายงานคาดการณ์ ความแตกต่างนั้นสำคัญต่อการวางตำแหน่งของคุณ: รายงานวัดตลาดของวันนี้ ไม่ใช่เพดาน

การตรวจสอบเชิงปฏิบัติสำหรับผู้อ่านคือการเปรียบเทียบปริมาณการซื้อขายเฉลี่ยต่อวันกับคู่เทียบแบบดั้งเดิมสำหรับสินทรัพย์โทเคนเดียวกัน หากเวอร์ชันโทเคนซื้อขายด้วยปริมาณเพียงเศษเสี้ยวและแสดงสเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายที่กว้างขึ้นในช่วงที่มีความตึงเครียด คำเตือนของ IMF ก็มีผล หากช่องว่างนั้นปิดลงในไตรมาสต่อเนื่อง ความเสี่ยงเชิงโครงสร้างกำลังลดลง ขอบเขตของหลักฐานนั้นเป็นจริง: รายงานครอบคลุมช่วงเวลาที่แคบ และการซื้อขาย 24/7 ยังอยู่ในช่วงเริ่มต้น

จุดข้อมูลถัดไปที่ต้องจับตาคือว่าเวลาการชำระราคาและพฤติกรรมสินค้าคงคลังของผู้ทำตลาดจะทำให้ช่องว่างด้านสภาพคล่องแคบลงหรือไม่ เพราะนั่นคือจุดที่ค่าปรับความผันผวนจะทบต้นหรือจางหายไป

สำหรับ IMF ประเด็นหลักไม่ใช่ว่าสินทรัพย์โทเคนจะอยู่รอดหรือไม่ แต่เป็นว่าโครงสร้างตลาดที่สร้างขึ้นรอบๆ สินทรัพย์เหล่านั้นจะเติบโตเต็มที่ก่อนที่การทดสอบภาวะวิกฤตจะมาถึงหรือไม่ หลักฐานของรายงานชี้ไปที่ปัญหาสภาพคล่อง ไม่ใช่ความล้มเหลวทางเทคโนโลยี คุณสามารถตรวจสอบช่องว่างได้ด้วยตนเองโดยการเปรียบเทียบสเปรดระหว่างราคาเสนอซื้อและเสนอขายและปริมาณรายวันของหุ้นโทเคนกับคู่เทียบแบบดั้งเดิมบนหน้าจอข้อมูลตลาดสาธารณะใดๆ

จนกว่าสเปรดนั้นจะแคบลง ให้ถือว่าความสะดวกสบายของ 24/7 เป็นคุณสมบัติของผลิตภัณฑ์ ไม่ใช่การวัดความปลอดภัยของมัน

อ้างอิง

• https://cointelegraph.com/news/imf-flags-volatility-liquidity-risks-tokenized-markets-grow