ดิวท์เช่ แบงก์ ชี้ความเสี่ยงจากความแตกต่างของราคาพันธบัตรและหุ้น

การเคลื่อนไหวแบบ risk-off ที่ทำให้ช่องว่างระหว่างพันธบัตรและหุ้นแคบลง — แทนที่จะเป็นการคลายความตึงเครียด — จะช่วยหนุนเงินดอลลาร์สหรัฐเพิ่มขึ้น ตามความเห็นของดิวท์เช่ แบงก์ โดยทำให้เงินยูโรและสกุลเงินที่มีเบต้าสูงเสี่ยงมากขึ้น เงินยูโรกำลังเผชิญกับอุปสรรคสองประการ: ส่วนต่างที่กว้างขึ้นของหนี้ฝรั่งเศสและอิตาลีส่งสัญญาณถึงความเสี่ยงในการแตกตัวภายในสหภาพสกุลเงิน ราคาน้ำมันมีส่วนทำให้เกิดแรงกดดันด้านเงินเฟ้อที่ผลักดันอัตราผลตอบแทนให้สูงขึ้น และข้อสังเกตของธนาคารที่ว่าสัญญาซื้อขายล่วงหน้ายังคงถูกกำหนดราคาสำหรับการกลับสู่ภาวะปกติในปีหน้าหมายถึงความเสี่ยงด้านพลังงานอาจถูกประเมินต่ำเกินไปทั่วทั้งเส้นอัตราผลตอบแทน สำหรับผู้ถือหุ้น ราคาที่ใกล้ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์นั้นให้กันชนเพียงเล็กน้อย หากเครดิตสเปรดเริ่มสะท้อนความตึงเครียดที่เห็นในพันธบัตรรัฐบาล

แรงกระแทกด้านอธิปไตยที่รุนแรงที่สุดในรอบหลายทศวรรษกระทบตลาดพันธบัตรยุโรปเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว แต่หุ้นแทบไม่ตอบสนอง ตามความเห็นของดิวท์เช่ แบงก์ ความสงบนั้นไม่น่าจะคงอยู่ต่อไปหากความตึงเครียดไม่คลี่คลายอย่างรวดเร็ว

ประเด็นสำคัญ:

• ตลาดพันธบัตรและตลาดหุ้นกำลังกำหนดราคาสถานการณ์มหภาคที่แตกต่างกันอย่างมาก ตามความเห็นของดิวท์เช่ แบงก์
• การปรับตัวกว้างขึ้น 32 จุดพื้นฐานของส่วนต่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีระหว่างฝรั่งเศส-เยอรมนีเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว เป็นการเคลื่อนไหวรายสัปดาห์ที่ใหญ่ที่สุดในข้อมูลของ Bloomberg ย้อนไปถึงปี 1990 ทำให้ส่วนต่างอยู่ที่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2012
• ส่วนต่างของอิตาลีเทียบกับ Bunds เพิ่มขึ้น 23 จุดพื้นฐานในช่วงเวลาเดียวกัน
• STOXX 600 ปรับตัวลงเพียงกว่า 1% และยังคงอยู่ภายใน 4% ของระดับสูงสุดตลอดกาล ขณะที่เครดิตสเปรดของตราสารหนี้ระดับ investment-grade ในยูโรเคลื่อนไหวใกล้ระดับ 100 จุดพื้นฐาน
• ตลาดพันธบัตรกำลังส่งสัญญาณถึงอัตราผลตอบแทนที่สูง การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยที่เร็วขึ้น และน้ำมันที่สูงกว่า $100 แต่ VIX อยู่ในระดับต่ำ และสัญญาซื้อขายน้ำมันล่วงหน้ายังคงกำหนดราคาสำหรับการกลับสู่ภาวะปกติในปีหน้า
• ดิวท์เช่ แบงก์ กล่าวว่า ความตึงเครียดจะจางหายไปอย่างรวดเร็ว — เช่นเดียวกับที่เกิดขึ้นหลังการล่มสลายของ Silicon Valley Bank ในปี 2023 — หรือไม่ก็หุ้นและเครดิตจะต้องปรับราคาใหม่สำหรับการเติบโตที่ชะลอตัวและความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้ที่มากขึ้น

หลังจากความตึงเครียดด้านอธิปไตยของยุโรปที่รุนแรงเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ซึ่งกระตุ้นปฏิกิริยาที่เงียบจากหุ้นและหนี้ภาคเอกชนเท่านั้น ดิวท์เช่ แบงก์ เตือนว่าตลาดพันธบัตรและตลาดหุ้นกำลังกำหนดราคาสองสถานการณ์ที่แตกต่างกันมาก ธนาคารระบุว่าช่องว่างนี้ไม่น่าจะคงอยู่ และไม่ว่าความตึงเครียดทางการเงินจะคลี่คลายอย่างรวดเร็ว หรือสินทรัพย์เสี่ยงจะต้องปรับตัวเพื่อรองรับการเติบโตที่อ่อนแอลงและความเสี่ยงผิดนัดชำระหนี้ที่สูงขึ้น

ส่วนต่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีระหว่างฝรั่งเศส-เยอรมนีปรับตัวกว้างขึ้น 32 จุดพื้นฐานเมื่อสัปดาห์ที่แล้ว ตามความเห็นของ Henry Allen นักกลยุทธ์มหภาคของดิวท์เช่ แบงก์ นั่นเป็นการปรับขึ้นรายสัปดาห์ที่ใหญ่ที่สุดในบันทึกของ Bloomberg ย้อนไปถึงการรวมประเทศเยอรมนีในปี 1990 และทำให้ส่วนต่างพุ่งขึ้นสู่ระดับกว้างที่สุดนับตั้งแต่ปี 2012 ในช่วงเวลาเดียวกัน ส่วนต่างของอิตาลีเทียบกับ Bunds อายุ 10 ปีเพิ่มขึ้น 23 จุดพื้นฐาน

ตามความเห็นของ Allen การเคลื่อนไหวล่าสุดคล้ายกับช่วงวิกฤตในอดีตที่ความตึงเครียดด้านอธิปไตยเกิดขึ้นพร้อมกับการขาดทุนขนาดใหญ่ในสินทรัพย์เสี่ยง ในวิกฤตหนี้เขตยูโรปี 2011–2012, แรงกระแทกจากโรคระบาดในเดือนมีนาคม 2020, และการเทขายในปี 2022 การแพร่กระจายของพันธบัตรรัฐบาลมาพร้อมกับการปรับตัวลดลงอย่างมากในหุ้นยุโรป

ครั้งนี้ ปฏิกิริยาตอบสนองเงียบกว่ามาก STOXX 600 ปรับตัวลงเพียงกว่า 1% เมื่อสัปดาห์ที่แล้วและยังคงอยู่ภายใน 4% ของระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ขณะที่เครดิตสเปรดของตราสารหนี้ระดับ investment-grade ในยูโรปิดสัปดาห์ที่ประมาณ 100 จุดพื้นฐาน — ต่ำกว่าระดับที่เห็นในเหตุการณ์ก่อนหน้านี้มาก Allen เรียกการผสมผสานระหว่างส่วนต่างอธิปไตยที่กว้างขึ้นอย่างรวดเร็วกับการขาดทุนหุ้นเพียงเล็กน้อยและการขยายตัวของเครดิตเพียงเล็กน้อยว่าไม่ปกติอย่างยิ่ง โดยสังเกตว่าตลาดอัตราดอกเบี้ยกำลังกำหนดราคาการแพร่กระจายและผลกระทบต่อการเติบโตที่มีนัยสำคัญ ซึ่งสินทรัพย์ประเภทอื่นยังไม่ได้นำมาพิจารณา

การวิเคราะห์ในวงกว้างของดิวท์เช่ แบงก์ วางความแตกต่างเดียวกันในบริบทโลก ธนาคารมองว่าตลาดพันธบัตรส่งสัญญาณถึงระบอบมหภาคใหม่ที่มีอัตราผลตอบแทนสูงสุดในรอบหลายทศวรรษ การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยที่เร็วขึ้น และน้ำมันที่สูงกว่า $100 ต่อบาร์เรล ขณะที่หุ้นยังคงใกล้ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ VIX ยังคงต่ำ และเครดิตสเปรดแสดงความตึงเครียดเพียงเล็กน้อย สัญญาซื้อขายน้ำมันล่วงหน้า ธนาคารตั้งข้อสังเกต ยังคงกำหนดราคาสำหรับการกลับสู่ภาวะปกติในปีหน้า ถึงแม้ว่าการคาดการณ์นั้นจะผิดซ้ำแล้วซ้ำเล่า

ดิวท์เช่ แบงก์ สรุปว่าพันธบัตรได้รวมเอาคำเตือนไว้แล้ว แต่สินทรัพย์เสี่ยงยังไม่ได้กำหนดราคาผลกระทบ ธนาคารยกตัวอย่างผลพวงจากการล่มสลายของ Silicon Valley Bank ในเดือนมีนาคม 2023 เป็นแบบจำลองสำหรับสถานการณ์ที่ผ่อนคลายซึ่งความตึงเครียดคลี่คลายอย่างรวดเร็ว ในกรณีที่ไม่มีการผ่อนคลายเงื่อนไขที่รวดเร็วเช่นเดียวกัน ธนาคารคาดว่าแรงกดดันต่อหุ้นและเครดิตจะเพิ่มขึ้น