ラガルド氏の「不当な」警告は、より大きな疑問を提起する：誰が判断するのか？

またもやこの展開だ。債券投資家がようやく政府に財政選択の代償を払わせているように見え始めたちょうどその時、ECBは、まだ救済措置を自由に使えることを思い出させる形で登場する。そのタイミングはかなり好都合だ。

昨日、ECB総裁のラガルド氏は、中央銀行は「不当な」市場の動きに対抗する能力を備えていると述べた。この発言は、欧州の債券市場を締め付けているストレスに明らかに結びついている。

市場が真に機能不全に陥っている場合のECBの介入に私は異論はない。しかし彼女の声明は一つの懸念を残す：この場合、正確には何が「不当な」市場の動きなのか。

これをフランスと結びつけるのはそれほど難しいことではない。フランス政府はGDP比5%を超える財政赤字を抱え、公的債務はGDP比120%近くに上る。同時に、政治的膠着状態が、意味のある財政改革の前進を阻んでいる。

では、投資家がそうしたリスクを補償されるためにより高い利回りを要求するとき、債券市場はまさにその目的を果たしているのではないだろうか。財政リスクの公正な再評価は、いったいどの時点で中央銀行の介入の機会になるのか。線引きは正確にはどこにあり、誰がそれを引く権限を持つのか。

ECBの伝達保護手段（TPI）は、金融政策の伝達を危険にさらす無秩序な市場環境を対象としている。これは、各国政府が自らの財政上の失敗の結果を逃れることを許すための手段ではない。

そうした状況の中で、フランスで進行中の過剰な赤字手続きは、ECBの既存の枠組みの下で同国がそもそも介入の対象となり得るのかという疑問を提起する。まさにそれが、ラガルド氏の言葉遣いが綿密な検討に値する理由だと私は思う。

ECBは自分の領域にとどまり、物価安定を確保するという使命を守るべきであり、財政上の誤った選択の結果から政府を守るべきではない。もしその介入が裏口救済に傾けば、金融政策と財政支援の境界線は曖昧になる。それは危険な前例となる。

考えてみてほしい。政治家が、借入コストが耐え難くなったときにはいつでもECBが結局は救済に来ることを当てにできるなら、なぜ彼らが難しい財政決断をそもそもするのか。

現実を見よう。政府が好まない投資家からのメッセージは、それ自体としては債券市場が壊れている証拠ではない。