マーケット・プレイブック：なぜお金を刷っても債券の売り崩しは止まらないのか

世界各国の市場で政府の借入コストが上昇するなか、政策当局者がこの動きを止めるために何か隠された解決策を用意していると思いたくなる。コストの高い債務が政府にそれほど大きな痛みをもたらしているのなら、単に印刷機を回してその債券をすべて買い取り、利回りを押し下げればいいではないか、と。

紙の上では簡単に聞こえるが、現実ははるかに単純ではない。

もちろん中央銀行は、それほど遠くない過去にもこれに似たことを行った。新型コロナウイルス禍では、金融市場を下支えし借入コストを抑えるために、大量の国債を買い入れた。ではなぜ同じ手口を繰り返せないのか。

答えは、現在のマクロ環境を考慮に入れると、より複雑になる。簡単なシナリオを考えてみよう。

ある政府が支出を賄うために1000億ドル必要だとしよう。投資家は膨らむ債務の山を懸念し、資金を貸す前に高い金利を求める。理論上は、中央銀行がその債券を自ら買い取ればよい。その追加需要が利回りを押し下げるのに役立つ。

では、難しさはどこにあるのか。

重要な違いはインフレだ。

パンデミック期には物価圧力は穏やかで、世界の需要は崩壊していた。そのため中央銀行は、直ちにインフレ懸念を引き起こすことなく、国債を購入して成長を支援するかなり大きな余地があった。

今やインフレが核心的な問題であり、悪化しつつある。中央銀行が政府債務の購入に介入すれば、物価圧力を緩和するどころか増幅させかねない。そこから事態はさらに厄介になる。政策当局者がインフレとの戦いに引き続きコミットしているとの信頼が損なわれれば、投資家はその追加リスクを補うため、さらに高い利回りを要求するだろう。

簡単に言えば、その治療法はそもそもの問題をさらに悪化させかねない。

利害関係を示す時宜を得た例はすでにある。10年物米国債利回りは本日5.32%と、数十年ぶりの高水準に近く、10年物フランス国債利回りも財政懸念が高まるなか5%に接近している。

ECBにとって、フランスを救済するのはフランス国債を買うほど単純ではない。ECBの介入ツールは、混乱した市場状況に対処するためのものであり、財政規律という点で政府に責任を逃れさせるためのものではない。

2022年の英国債危機を思い出そう。当時、Bank of Englandは金融不安を回避するため、一時的な債券購入に踏み切った。その動きは、政府の借入問題に対する恒久的な答えになることは意図されていなかった。

それが恐らく、現在のような状況で中央銀行が達成できる限界だ。金融政策は短期的に市場をなだめ、借入コストを下げることができる。しかし、根底にある債務問題の解決は最終的に信頼できる財政政策にかかっており、それは中央銀行の権限の範囲外だ。